◎李奇霖

1月4日是2016年首個交易日，也是實施熔斷機制后的首個交易日。滬深300指數開盤微跌，此后跌幅不斷擴大。下午開盤后，滬深300指數繼續探底，于13時12分觸碰5%這一熔斷閾值，暫停交易15分鐘。13時27分恢復交易后，跌幅進一步擴大，13時33分達到7%二級熔斷閾值，暫停交易直至收盤。

為何A股市場沒有迎來投資者所期盼的開門紅呢，筆者認為有多方面觸發因素。

首先，年初基金公司凈值排名壓力減少，形成一定減倉激勵。進入2016年后，隨著年初排名壓力的緩解，基金公司出現一定減倉的激勵，從而對股市形成了不利沖擊。

其次，近期人民幣離岸匯率與在岸匯率均大幅走低，一定程度上掣肘了貨幣寬松。國內實體經濟面臨下行壓力、人民幣資產賺錢效應減弱、美元加息等因素，讓資本外流壓力加大，而人民幣匯率下降又制約了貨幣政策的發揮空間。遏制匯率進一步走低的關鍵因素在于改善中國經濟的基本面，在實體產業盈利效果不理想、產能過剩現象不減的背景下，中國經濟增速仍可能繼續走低，匯率下行壓力還會積壓。

再次，貨幣政策從水漫金山到定向滴灌。中國的M2增速一直快于名義GDP增速，通常兩者增速之差為2%~ 3%，當差值為2%即為穩健的貨幣政策，而當差值為3%時貨幣政策則定調為積極。此前推出的貨幣政策使得流動性增加，推升了資產價格，而又由于在獲得信貸資源時，民企與國企央企相比并不具有競爭力，大量信貸資金流向了鋼鐵、水泥、煤炭等重資本行業，產能大幅擴張；行業慘淡經營，而邊際生產率較高的新興產業卻難以獲得資金，經濟出現結構性失衡。

盡管在供給側改革中，貨幣政策仍然保持穩健，但其宗旨主要體現在為結構性改革營造適宜的貨幣金融環境，降低融資成本，絕不會隨便放水。實際上，政策的轉向在銀行間市場上已有所反應，如近日銀行間利率的急速上升顯示當前流動性寬松的局面邊際惡化，使這一輪由資金驅動的行情承壓。

最后，股市大規模解禁期即將來臨，帶來賣盤壓力，股市提前反應。2015年6月中下旬，A股迎來了一輪深度調整。監管層采取了一系列舉措穩定市場，為避免在下跌中大股東減持進一步沖擊市場，證監會對大股東減持實施了限制。1月8日為解禁期，屆時將面臨一定賣盤壓力。理性的投資者最優策略是在解禁期來臨前賣出股票，以減少大規模賣盤時持股所面臨的壓力。因此盡管距解禁仍有時日，但股市已提前消化不利沖擊。

在供給側改革進程中，通過兼并重組、破產清算等方式去產能，工業品價格有望止跌企穩，從而提升行業估值。而隨著僵尸企業對所占用資源的釋放，有望降低資金成本、土地成本和原材料成本，提升整體利潤率。近期權威人士在人民日報上關于供給側改革的解讀，彰顯了決策層改革的決心。股市在改革中有望迎來結構性行情，而韓國上世紀末大刀闊斧改革時的牛市，為我們提供了信心與希望。

（作者為券商從業人員）