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每經記者 王硯丹 每經編輯 謝欣

又到券商召開中期策略會的節點。不過今年特別不同的是，因為新冠疫情，券商將策略會從線下移到了線上。在滬指處于2900點整數關口之際，券商對后市的研判受到了眾多投資者關注。

6月2日，申萬宏源召開線上中期策略會。公司策略首席分析師傅靜濤表示，下半年A股基本面趨勢向上有望得到確認，新周期開啟預期可能階段性發酵，至少可以期待一波“非常像牛市”的大反彈。 

三大原因支撐A股韌性

對A股韌性的支撐，傅靜濤判斷有三大原因，在于政策力度效果正在顯現，經濟內生韌性不宜低估，以及A股盈利增速逐季改善。

首先，如果沒有政府強有力的干預，新冠疫情將大概率引發信用風險在居民、企業和金融部門間無序傳導，但從目前情況來看，政府部門的強力干預正在打破負循環。

對居民部門而言，2020年一季度末城鎮居民儲蓄率(TTM)測算結果為2020年一季度上行2.2個百分點至9.3%，居民消費負增長，但收入未負增長，儲蓄率回升。對企業而言，2020年一季度企業存款同樣顯著多增，這是社融信貸高增，貸款創造存款的結果，至少在現金流層面，政府和金融部門對企業部門進行了充分彌補。兜底企業部門，穩定住居民部門的未來收入預期，疊加收入預期穩定，將構成需求改善的重要來源。

第二，別低估了“便宜的信貸”的積極意義。政府提出的“創新直達實體的貨幣政策工具”其實是2020年以來有效寬信用方式的總結：“再貼現+再貸款+財政貼息”大幅降低小微民企融資成本；“LPR改革深化+LPR降息”則引導總體融資成本回落；專項債也是社融信貸高增的支撐力。便宜的信貸是企業修復財務報表的有利條件。

第三，從現金流量表數據來看，一季報（A股非金融石油石化營收排序后1/4企業）經營性現金流入增速持續高于流出，投資性現金流入流出增速均已出現企穩反彈跡象，籌資性現金流入增速觸底反彈，流出增速略有回落，三項現金流數據改善，說明小企業休養生息已看到曙光。而2019年下半年以來，大企業籌資性現金流同樣轉為凈流出，則是自主決策的結果，大企業籌資性現金流僅小幅流入（甚至流出） 和居民儲蓄率回升，都是周期調整行至尾聲的特征，在政策對沖克服了新冠疫情的短期沖擊后，經濟可能體現出較強韌性。

上調對A股的盈利預測但建議規避業績期

傅靜濤團隊上調了對A股的盈利預測。其在策略會上宣布，他所在的團隊對2020年A股非金融石油石化歸母凈利潤同比預測為-4.2%，較5月5日發布的《節后A股調整可能“一步到位”》中的盈利預測上調了7.4% 。二季度到四季度單季同比增幅分別為0.4%，11.9%和34.4%，分別上調了20.8%、4.6%和下調了-6.5%，總體呈現出逐季改善的趨勢。

但傅靜濤同時強調，滬深300和創業板指自下而上盈利預測在一季報期兌現年內第一次調整，但幅度尚不充分，二季報期再集中下調仍是大概率，回避業績期仍是必要的。歷史上，盈利預測下調不必然帶來市場下跌，核心還是要看驅動基本面變化的因素是否超預期：“市場已充分預期一季度內需承壓，二季度外需承壓的影響。只有基本面的壓制因素和回落持續性超出了這個框架，才會驅動市場顯著回調。”

“非常像牛市的大反彈”可布局兩類機會

對資本市場而言，永遠投資的是預期。對于未來，傅靜濤表示了樂觀的態度：“居民部門儲蓄率可以轉化為消費和房地產的增量需求，也可以轉化為資產配置的增量需求。新冠疫情并未阻礙爆款基金密集出現，居民資產配置需求正在釋放，A股增量博弈潛力客觀存在，牛市正在筑基。下半年A股基本面趨勢向上有望得到確認，新周期開啟預期可能階段性發酵，加之下半年科技成長重拾進攻性，基本面觸底，‘十四五’規劃和創業板注冊制落地逐步轉向戰略樂觀，至少可以期待一波‘非常像牛市’的大反彈。”

他特別提醒投資者留意創業板注冊制首批上市時間的可能節點：首先，技術系統調整和全網測試時間要求相對剛性，科創板經驗推算可能在8~9月進行。其次，從投行角度，仍有制度細節需明確，投行預計最早8月實現首批上市。第三，7月22日是科創板開市一周年，10月30日是創業板開市11周年，這兩個時間點值得投資者重點關注。

在投資方向上，傅靜濤建議投資者關注兩大類機會：一是競爭格局優化、龍頭溢價的行業，如醫藥生物、食品飲料、建筑材料。二是關注需求回補預期和基本面觸底的行業，如建筑裝飾、電氣設備、機械設備、計算機、商業貿易、休閑服務等。同時他強調，買龍頭依然是正確的選擇，其中長期“復利效應”的核心資產，勝在確定性和時間價值，仍可保持配置。